HeaderTable_User1196757547HeaderTable_Industry13022100看好investRatingChange.same173833833商业贸易行业Table_Title基于瑞幸咖啡宏微观数据看咖啡连锁新零售模式Table_Summary报告起因国内现磨咖啡市场增速高（预计到2023年将达到1579亿元，CAGR=32%）、Table_BaseInfo行业评级国家/地区行业看好中性看淡(维持)中国/A股商业贸易品牌集中度低，具有培养较大咖啡连锁品牌的空间。瑞幸咖啡作为迅速崛起的新报告发布日期2019年06月24日零售专业咖啡连锁品牌，因咖啡口味、展店力度、IPO速度等标签备受市场争议。本报告在基于对公司分析的基础上选取典型门店进行草根调研分析，宏(cid:4018)观结合行业表现论述瑞幸咖啡新零售模式的可行性。核心观点瑞幸新零售模式本质是通过对门店、人员、租金等的高效管控，在保证原材料高品质的前提下，让客户享用到高性价比的咖啡。公司差异化战略可归纳为三点：（1）专注于快取店密集展店；（2）不依赖于高客流地段；（3）科技驱动运营。从公司财务数据分析和草根调研分析来看，以上战略具有现实盈利模型支撑，且公司高举高打展店同时，毛利率正在持续改善。财务数据体现公司战略，盈利指标持续优化但短期仍难改亏损局面。（1）门25%13%0%-13%-25%-38%商业贸易沪深30060/8170/8180/8190/8101/8111/8121/8110/9120/91店数：以快取店为重心，扩张迅猛、持续加密，计划到2021年底展店10000资料来源：WIND家；（2）用户数及销量：截至2019Q1，公司累计交易用户1亿，品牌效应、门店(cid:4010)络的铺开及用户运营效率的提升，带动公司获客成本快速下降，2018年末留存率超过54%；（3）盈利能力：在快速扩张的情形下，公司单店收入、销量稳步提升，运营毛利率正在改善，但短期内预计仍难改亏损局面。草根调研数据显示门店毛利对客单价较为敏感，快取店盈利模型更加坚挺。两家草根调研门店分别为开业1年以上悠享店和开业1个月快取店，从草根数据及单店测算结果看，（1）成熟店客流稳定（日订单393单），新开店仍在拉新、客流超预期（日订单339单）；（2）悠享店(cid:3988)送比例与公司披露一致（28%(cid:3988)送比例），快取店无(cid:3988)送订单；（3）食品供应由总部决定，订单占比约6%，低于公司披露的平均值；（4）悠享店单店毛利（1%）显著低于快取店（22%），主要扰动因子为配送费用（悠享店年配送费约9(cid:4004)元）、门店租金（门店面积差异显著）；（5）敏感性测算看，不同门店对客单价敏感性均较高，且悠享店盈利模型极其脆弱，门店订单略下滑/客单价略下降即转为亏损。投资建议与投资标的目前来看，我们认为瑞幸咖啡代表的咖啡连锁新零售模式盈利状况尚需跟踪观察，但其差异化战略正在改善盈利模型，主要体现在：（1）高举高打做品证券分析师邓文慧Table_Author牌，降低获客成本；（2）密集(cid:3978)展快取店，降低单店成本及配送费用；（2）定位中端价位，稳健提高实际价格减少门店客流波动，建议积极关注国内现磨咖啡市场新零售模式演变。风险提示021-63325888-7041dengwenhui@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517100002门店扩张不及预期风险、资金短缺无法支持公司扩张风险、市场竞争加剧风Table_Report相关报告Table_Contacter险、食品安全风险从云集看会员制社交分销平台“前世今2019-03-31生”HeaderTable_StatementCompany东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。深度报告【行业·证券研究报告】HeaderTable_TypeTitle商业贸易深度报告——基于瑞幸咖啡宏(cid:4018)观数据看咖啡连锁新零售模式目录1.样本门店描述.样本门店草根调研结果.样本门店单店盈利模型测算单店盈利模型测算及对比敏感性分析.财务分析：财务数据体现公司战略，短期难改亏损局面核心运营数据门店数：以快取店为重心，扩张迅猛、持续加密104用户数及销量：获客成本快速下降，用户留存率波动上升124公司财务数据收入/净利：单店收入积极稳步提升，亏损率逐步收窄4成本费用支出：差异化经营战略效果逐步体现，毛利率持续改善1315风险提示有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2HeaderTable_TypeTitle商业贸易深度报告——基于瑞幸咖啡宏(cid:4018)观数据看咖啡连锁新零售模式图表目录图1：样本门店周边商业及居住情况图2：样本门店周边星巴克、肯德基、全家门店情况表1：样本门店草根调研信息汇总表2：浦江双辉店与裕景国际店盈利情况对比表3：浦江双辉店单店毛利敏感性测试（行：单店饮品订单量；列：其他食品订单占比）表4：浦江双辉店单店毛利敏感性测试（行：单店饮品订单量；列：其他食品订单占比）表5：裕景国际店单店毛利敏感性测试（行：单店饮品订单量；列：单杯饮品人均消费）图3：瑞幸咖啡门店数据图4：瑞幸咖啡门店(cid:4010)络分布图5：瑞幸咖啡配送订单占比表6：瑞幸咖啡用户及销量情况图6：瑞幸咖啡新交易用户数（百(cid:4004)）图7：瑞幸咖啡获客成本（元）图8：瑞幸咖啡用户留存率图9：瑞幸咖啡收入构成图10：瑞幸咖啡营业收入及净亏损（单位：千元）图11：公司现磨咖啡及轻食单价（元）图12：瑞幸咖啡单店收入及单店销量（季度）图13：瑞幸咖啡用户留存率图14：公司单杯饮品/单份轻食成本图15：公司单店租金成本及员工成本（季度）图16：瑞幸咖啡销售费用率&管理费用率有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3HeaderTable_TypeTitle商业贸易深度报告——基于瑞幸咖啡宏(cid:4018)观数据看咖啡连锁新零售模式1.样本门店描述开业时间：浦江双辉广场店与裕景国际店分别于2018年4月、2019年4月成立，距离调研时间分别开业13个月、1个月，可作为成熟门店和新开门店的代表。门店类型：瑞幸咖啡门店可分为悠享店、快取店和(cid:3988)卖厨房店，浦江双辉广场店和裕景国际店分别为悠享店和快取店，且裕景国际店不提供(cid:3988)送服务。门店选址：瑞幸咖啡在门店选址上偏好于写字楼和居民生活区域，走访调研的两家门店分别位于写字楼商圈中心和生活区域中心。瑞幸浦江双辉广场店位于陆家嘴商圈、中心写字楼地带，所在楼宇毗邻农银大厦、建行大厦、GALAMALL、海银金融中心、时代金融中心等。店面位于广场负一层停车场入口附近，与全家、SUBWAY等餐饮店相邻。瑞幸裕景国际店位于陆家嘴居民生活区，昌邑路与东方路交叉口，毗邻喜士多便利店，距离地铁浦东大道站1号口50米左右。周边1km距离范围内有写字楼荣成大厦、其昌栈渡口，以及金隆海悦、滨江茗园、(cid:4004)源晶典、梅园三村等25个小区。图1：样本门店周边商业及居住情况浦江双辉裕景国际资料来源：百度地图，东方证券研究所周边门店密度：以浦江双辉广场为中心3km、5km、10km范围内分别有44、88、200家门店，以裕景国际为中心3km、5km、10km范围内分别有34、77、193家门店，店面的分布数量增速伴随着距离的增加而呈现缓慢增加态势。两家样本门店周边星巴克、肯德基和全家的分布均较为密集，同类竞品状况类似。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4HeaderTable_TypeTitle商业贸易深度报告——基于瑞幸咖啡宏(cid:4018)观数据看咖啡连锁新零售模式图2：样本门店周边星巴克、肯德基、全家门店情况浦江双辉裕景国际资料来源：高德地图，东方证券研究所2.样本门店草根调研结果两家样本门店调研结果汇总在表1中，调研数据反映的信息归纳如下：（1）成熟店客流稳定，新开店仍在拉新、客流超预期。在单日客流量上，浦江双辉店与裕景国际店分别为393单、339单，未呈现显著性差异；浦江双辉作为位于陆家嘴核心商圈的成熟门店（开店1年以上），消费客流稳定（体现为消费者均已下载瑞幸APP），若单杯实际价格（公司优惠促销力度）、同类竞品不发生大的变化，草根数据可作为门店客流中枢。裕景国际店开业时间短，门店人数仍在攀升（体现为调研当日仍有新用户进店），作为快取店客流量超预期。（2）(cid:3988)送比例与公司披露一致，快取店占比提升后(cid:3988)送比例会进一步下降。浦江双辉悠享店在调研当日自提订单占比72%，(cid:3988)卖订单占比28%，与公司披露的数据基本一致（2019Q1(cid:3988)送订单占比为27%），随着快取门店数量及订单量提升，(cid:3988)送比例预计会进一步下降。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5